來源：聰明投資者

　　年初我們拉過一組數據，過去一年全球資產的表現情況。

　　COMEX黃金，2024年排名第二，收益率27.65%，與榜首的納斯達克指數相差不到1個百分點。

　　這幾年市場表現，其實把“多元資產配置”這個拗口的專業術語，具象成了真實的波動體感和收益差距。

　　中泰資管FOF基金經理唐軍2024年度的收成是7.22%，且最大回撤5.39%。

　　這位從2023年3月開始管理公募FOF產品，截至2024年三季度末，在每個季度的持倉中，黃金都是在前二大重倉品種。2024年年中時甚至在組合中的占比接近18%。

　　但從最新披露的四季報來看，黃金配置比例下降至第三大重倉，占基金資產凈值比為13.71%。

　　除黃金以外，把唐軍的持倉掰開來看，截至2024年四季度末，前十大重倉的基金占比80.7%，除了黃金外，股票資產有A股、港股、美股，債券有美債、短融、轉債、利率債……非常標準的多元資產配置組合。

　　單看組合構成，唐軍跟我們多年來研究和采訪過的FOF基金經理就不太一樣。很可能，他的配置方式是公募基金當中最像橋水基金的。

　　12月下旬的一個下午，跟唐軍深聊3個多小時，更加印證了這個想法。

　　14年從業經歷，數學專業出身，畢業后以金工背景做基金評價，后來從事量化投資，機緣巧合重回李迅雷門下深造宏觀研究，2022年加入中泰資管，擔任組合投資部首席投資經理。

　　唐軍的從業經歷比較豐富，也塑造了比較獨特的投資框架和邏輯。

　　相對于同業，他的“自上而下”，且將底層資產低相關性貫徹到底的理念，有點少數派。

　　以至于從他過往筆下和口中蹦出的詞匯，聽起來多少有些陌生，我們要進一步求解。

　　比如“回報流”。

　　作為全球最大對沖基金的橋水，人們普遍關注的是其仗劍天下的“全天候策略”，而唐軍關注的是具體和實操：橋水是如何通過回報流（子策略）理念，降低組合相關性，優化風險組合，從而顯著提升組合業績和策略穩定性。

　　交流下來，有三點感受特別深刻。

　　1、對于“邏輯”的思想鋼印。

　　唐軍非常強調“邏輯”，訪談中這個詞至少蹦出了30次以上。這個思想鋼印來自他量化投資的一段反思經歷。

　　用唐軍的話說，“量化只是工具，工具必須服務我的投資邏輯，而邏輯要足夠清晰簡單，這樣當工具失效時，才能找到辦法應對。”

　　這個理念影響到他后面做宏觀，包括現在做FOF。

　　2、配置資產可以“一鏡到底”。

　　什么概念呢？就是當他對于宏觀的驅動因子做出判斷時，會長驅直入，直接從底層資產中去尋找最適合觀點表達的標的。

　　就像當他判斷美國通脹見頂，所以從美債QDII中去挖掘了一個冷門但趁手的標的，配置得很精準。

　　3、一個理工男的細致與靈活。

　　選擇基金時，唐軍會細致到把風格因子剝離，考察基金的α表現，看看到底賺的什么錢。這種精細活的好處是，讓組合中的資產真正做到低相關性。

　　他在選擇標的時不拘一格，只要符合自己的投資觀點，ETF可，主動管理產品亦可。

　　“投資最重要的是框架和紀律。”唐軍強調的是這個。

　　我們也問唐軍，這種配置方式多長的時間會體現出更好的效果？

　　唐軍想了想說，“如果你能讓我碰到那么一兩個大的拐點，配置的效果一下就上去了。不過這種機會有時一兩年，有時兩三年。”

　　這場交流有點酸爽，因為邏輯打底。但是理解了唐軍的思考和語境，會感覺非常自洽且可靠。我們將其中最有獲得感的部分交流整理出來分享。

　　從量化經歷到打上“邏輯鋼印”

　　從基金評價，量化投資，到宏觀研究，再到管FOF……這個從業經歷感覺跟其他FOF管理人還挺不同的，能不能具體講講？

　　我剛入行的時候在國泰君安做基金評價，公私募的評價都做過。2012年在海通資管，包括后來在太保資管，做的都是量化投資。

　　我是學數學出身，早期習慣用非常復雜的因子和模型，但在量化投資那幾年，深刻感受到復雜的模型并不適應市場的快速變化。

　　2017年就跟隨我入行的第一位領導李迅雷老師到了中泰研究所，做了差不多5年的宏觀和資產配置研究。

　　2022年加入中泰資管之后，2023年3月份正式開始管公募產品。

　　說到量化投資模型過于復雜這個感受，有什么深刻的經歷嗎？

　　2014年底的那波大盤股行情，因為大小盤風格的切換，模型失效了。

　　當時我們有個海外模型，建立在一套非常復雜因子體系上。當大回撤發生時，很難去找到究竟是哪個因子出了問題，也無法及時調整。原本設定最大回撤是5%，結果一個月就回撤了10%。

　　我自己的模型相對“土”一點，在第一個禮拜回撤3%的時候就強行拉平所有的行業和風格偏離，還好止住了下跌。

　　很深刻感受到，越是精密復雜的模型，越是不容易手動去干預它。

　　這讓我意識到量化只是工具，不能當作投資理念。工具必須服務我的投資邏輯，而邏輯要足夠清晰簡單，這樣當工具失效時，才能找到辦法應對。

　　這個理念影響到我后面做宏觀，包括現在做FOF。

　　那你當時怎么能做到對自己的模型干預有效的？

　　其實還是行業分類上之前做得比較細。

　　當時大家都用申萬一級行業，有大概二十一二個行業分類。

　　但我覺得這種劃分是比較粗糙的，比如銀行和券商都被放在金融行業里，但實際上，銀行和券商的相關性截然不同。券商是一個高彈性的行業，而銀行是低彈性的。

　　當時我們用的是所謂的精密風險因子模型，模型看似沒有偏離行業配置，但實際上細分行業的權重偏離可能已經完全失控。

　　我自己把行業劃分細化到了67個類別，劃分標準也不只按照傳統的產業邏輯，而是會考慮到我做行業內選股和組合風險控制的需要，比如我將幾家重型卡車公司從汽車行業劃到工程機械、將成長屬性強的化學新材料與周期屬性強的化工劃分開來。通過更精準的劃分，把模型的暴露調整到符合我的邏輯。

　　所以后來調整行業偏離時，比較容易對癥。

　　歸根結底，所有應用策略的風格暴露，都要理解它的深層次邏輯，量化模型只是幫助實現邏輯的工具。

　　從市場背后的驅動邏輯出發

　　我理解，其實你們做的還是低頻量化，所以非常看重背后的邏輯。

　　是的，高頻量化是另一套模式了。我看中的還是經濟和市場邏輯。

　　市場背后的驅動邏輯和監管環境變化就是很大的因素。

　　比如2017年監管掐滅了跨界并購重組，小盤股從那時起就偃旗息鼓，一直到2019年才逐漸恢復。2019年監管放松了跨界并購，小票才稍微有了起色。

　　量化模型很難預測2017年這種“釜底抽薪”的局面，因為這是歷史上沒有過的。

　　在2017年的年度策略報告里我寫過，這次的小盤股不能參照以往半年就會回來的規律，并創造了一個指標，叫跨界并購重組指數，從歷史上很好地解釋了小盤股的效應。

　　這種從邏輯出發而不是純粹依賴統計規律的方式對我幫助很大。

　　剛才提到研究小盤股背后的驅動邏輯，像去年9·24的這波行情，這些認知應該對你參與當前市場幫助挺大的？

　　是的。去年9月份，我們觀察到這波新增資金主要來自個人投資者。當時我就判斷，市場風格會從之前的紅利價值切換到小盤成長。

　　因為9月底情緒明顯轉向積極，而融資余額是反映散戶情緒的一個很好指標。當融資余額飆升時，說明散戶還在大舉進場。

　　同時，我們也看到公募基金和北上資金都沒有太多的起色，增量資金的來源主要是散戶。在這種情況下，彈性更大的股票自然會占優。

　　有做什么動作嗎？

　　我們把倉位更多挪回A股和港股上來，在成長風格上多了一些暴露。

　　感覺你對市場數據的分析維度確實比別人豐富很多。

　　市場價格對收益的影響很大，而價格波動背后涉及很多因素，比如散戶情緒、公募基金的動作、北上資金的流向等等。

　　這些數據的豐富度決定了對市場的理解深度。

　　你越是要追求穩健的收益，你越是需要多維度才行。如果壓在一兩個維度上，你要追求它準確度很高，不太現實。

　　維度多了之后，如何賦予各維度權重以及確定優先級，就變得非常重要了。這方面你是怎么處理的？

　　我的做法目前還是偏主觀一些，但有一個大的框架。比如假設我的權益倉位中樞是30%，其中15%-20%是戰略層面的配置，這部分主要基于宏觀視角進行調整。

　　例如，我會判斷未來半年或一年，是偏向價值風格還是成長風格，然后將其作為一個不動的基礎倉位。

　　這種方式幫助我在整體框架下進行權重分配，同時留有一定靈活度。

　　資產配置上的戰略和戰術

　　跟隨李老師做宏觀那幾年最大的收獲是？

　　最大的收獲是做了中泰時鐘系列的研究，把衡量宏觀經濟意義的指標進行梳理和歸納，更好地找到解釋資產價格的指標。我當時還花了很多時間去清洗數據。

　　以前量化是先從數據歸納，再去找邏輯；做宏觀以后是先找到邏輯，再通過數據驗證，將自下而上和自上而下的投研體系相結合。

　　在宏觀分析和資產配置的研究框架下，最看重的宏觀因素有哪些？

　　我覺得目前以及未來的一段時間最重要的宏觀因素都是在貨幣維度。

　　政府不干預的情況下，經濟產出的周期性更為重要，也就是我們常說的美林時鐘。

　　但是過去二三十年，市場與經濟周期的關系變弱，反而與貨幣政策的關系更密切。原因之一是自2008年金融危機以來，歐美各國都采取了日趨激進的政府干預政策，直接通過信用創造調控流動性。

　　現代貨幣創造不是簡單的央行印鈔，而是通過信用擴張實現，像居民、企業和政府的加杠桿行為也是影響流動性的因素。

　　所以我所指的貨幣維度包括了這些信用創造，而不是單純的貨幣政策。未來，政府政策依然會是核心因素。

　　確定了宏觀層面的大方向，怎么在大類資產層面進行劃分，并配置權重？

　　在對資產類別進行劃分時，除了常規的股、債劃分，其實更重要的是看背后的驅動因子。

　　比方說，2023年有一個很強的宏觀因素就是美國通脹導致的美元加息。你會發現它對A股、對黃金幾乎都起到了一個主導作用。

　　在美元指數超預期走強的時候，我們的各類資產回撤都很大，因為背后的驅動因子是相同的，即使投資了多種資產，也沒能實現分散配置。

　　我會對資產背后的驅動邏輯進行劃分。

　　比如之前有一個階段我們配置過豆粕ETF，因為農產品和工業品在某些階段的相關性會比較低，尤其是通脹接近尾聲的時候。這就是為什么我們的產品在設計之初就把投資范圍設計得相當廣泛。

　　關于不同資產的權重設定，我們把它叫做風險預算，類似于橋水基金的風險平價模型。

　　但我會根據對市場的觀點進行一些調整，比如我看好的就會在它上面多暴露一些。

　　能不能具體講講，組合中資產類別怎么去動態調整？

　　首先，每類資產的權重都會有一個基礎中樞，這是根據資產的風險屬性決定的。

　　之后我們會根據對市場的判斷，進行戰略上的調整。

　　就比如說，權益資產的基礎中樞是30%，如果當年貨幣、信用創造承壓，我們就會把當年的權益中樞降低到20%。

　　在戰略調整基礎上，我們再根據短期的市場波動進行戰術上的調整。比如2024年9月底將海外倉位全部減少挪回到A股和港股，就屬于戰術層面。

　　但是，越短線的操作越難做，所以我們的戰術調整一般會限制在5%左右，畢竟它的把握性沒有那么高。

　　這也是一種投資紀律吧。

　　你提到過階段性宏觀因子的有效性欠缺，從更長維度來看，這種情況出現的概率或者頻率高嗎？從資產配置的角度怎么來應對？

　　像2023年，我們預期當時美國的利率是要下來的，我們的配置也是按照這個方向去做的。但是最后的結果偏離了我們的預期，我們只能是將風險資產的持倉占比先調下來。

　　后來回到我們的研究框架深入分析后發現，背后其實還是美國的財政赤字在起作用，而不是單純的宏觀周期因素。

　　那今年的情況怎么看？

　　目前數據顯示，美國財政赤字在最近兩三個月有所下降，因此接下來通脹大概率也會下行。但未來的不確定性仍然很高。

　　黃金是戰略底倉，短期也會有戰術回避

　　看組合中很早就堅定地重配黃金，后續怎么看？在這輪高點回調的階段行情中，有沒有做一些調整？

　　近兩年市場對黃金非常重視，因為在美元信用動搖的情況下，黃金還是一種被普遍認可的全球貨幣。

　　但已經上漲非常多，透支了預期，所以戰術上我傾向于回避一些。

　　從戰略層面上，我仍然將黃金作為我的重要底倉之一，因為我并沒有看到美元信用動搖這個長期趨勢逆轉的契機。

　　如果未來特朗普上臺并削減財政赤字，黃金可能會承壓，但從更長的歷史周期來看，美國的財政赤字削減空間并不大。

　　即使美國經濟因為AI技術突飛猛進，比如推動納斯達克指數再創新高，但要全面改善美國財政狀況，我覺得可能性不大。

　　所以黃金的長期機會仍然存在，只是在短期內需要關注美元信用和財政政策的變化。

　　除了資產類別的多元化之外，地域的多元化怎么來考慮？

　　在地域多元化方面，目前來看我們的主要方向還是美股和港股，或許還會考慮德國和日本的標的。

　　沒有配置其他新興市場的原因主要有兩個：一方面是因為其他新興市場的金融工具相對較少，另一方面也是因為投研精力有限。

　　如果一個東西我們還沒有研究透徹，就暫時不會去配置它。

　　希望像橋水在“回報流”上做真正的配置

　　你在分析橋水的全天候策略文章曾寫到，

　　“雖然那些投資機構都說自己用風險平價模型做資產配置，但并不是只是在股票、債券、商品等這些資產類別上做配置，而可能是在他們自己的子策略（回報流）上做配置，最終的業績表現差異大就不難解釋了。”

　　對于這個“回報流”能不能進一步解釋下？

　　我認為，資產劃分不只是簡單地按照類別進行劃分，而應該按照不同資產價格波動之間的相關性進行劃分。

　　比如說，REITs是一類資產，但是如果我發現它和債券的同步性很強，它就不應該被單獨作為一類資產納入投資組合。

　　再比如說我投資大宗商品ETF，但是商品投資有很多策略，比如日內波動策略，它提供給我的回報是低相關性的，那它就可以作為一類新的資產納入投資組合。

　　橋水達利歐的“回報流”就是這樣，他的配置是一種廣義上的資產配置，或者叫策略配置。一個和原有策略相關性低的策略就是一個新的“回報流”。

　　他并不是要求每一個子策略都是在大部分時間獲得正收益的，而是要求新“回報流”的加入可以拉低原有組合的波動。在此基礎上再應用風險平價模型進行配置。

　　但是它要求可供配置的“回報流”足夠多。

　　如果不考慮公募在多元資產配置上的限制，除了比特幣和量化私募，你覺得還有什么可以配置的？理想情況下，權重應該如何分配？

　　我會完全從“回報流”的角度出發，不局限于資產類別，而是關注它的回報和現有回報的相關性。

　　這方面橋水的做法特別值得學習。他們14到20個子策略其實覆蓋了多個方向，比如外匯、商品，甚至同一類資產內部的不同策略，比如商品里的日內高頻、價差套利、長線策略，都是獨立配置的。

　　這些子策略之間的低相關性是關鍵，哪怕某些策略階段性不賺錢，只要它能分散風險，還是會被納入。

　　配ETF的前提是有明確的投資觀點

　　自上而下的大類資產配置決定之后，中觀層面會怎么考慮？比如涉及市場行業、風格的輪動？

　　風格方面是偏價值或者成長，我們是從宏觀角度放到戰略層面進行調整的。

　　行業的選擇，比如像一些窄基ETF的投資，我們基本上把它歸于戰術層面。

　　這種相對短線的配置，我認為要從兩個角度進行分析：一個是基本面，一個是預期差。

　　基本面方面比較容易，我們有很多的研究員，根據各種指標進行跟蹤。

　　但是預期差是一個很抽象的東西，很多時候我們并不能準確地判斷市場預期是否已經反映在價格上，或者說反映了多少，所以主要還是對一些比較極端過冷過熱的情況進行應對。

　　我們會從成交額的角度進行考察。

　　如果目前的成交額占比已經達到了歷史均值的兩三倍，那么我們認為這個行業目前已經過熱了。但如果是不冷不熱的情況下，我們可能就選擇不參與。

　　能不能舉個成功的例子？

　　比如說2023年做畜牧ETF，當時存欄母豬量在下降，說明基本面在邊際上好轉，但是交易額占比仍在冰點，這時候我配置它，風險就很小。

　　但是像這樣的機會非常少，一般來說基本面一好轉，它的股價就反映了。

　　看到你的組合中確實配置了比較多的ETF，對這類產品的篩選，邏輯和標準是什么？

　　ETF是一個很好的β工具，但配ETF的前提是有明確的投資觀點，并且需要快速實現。

　　我一直認為主動管理是有價值的，主動跑不過被動只是階段性的現象。具體配ETF的時候我會關注它細分上的差異，而不是單純看費率。

　　比如我曾經想配置汽車領域，希望權重更偏向零部件而不是電池，就需要把相關ETF都拉出來細看。ETF無法滿足需求時，也會轉向主動管理的產品。

　　投美債基金，體現投資邏輯和方法的經典例子

　　我聽說過你一個經典的案例，關于投美債基金的，特別體現你做FOF投資的邏輯，就從宏觀角度出發，最后直接找到準確表達觀點的產品。

　　是這樣的。2022年9月開始，我們就看美債了。

　　當時市場特別悲觀，大家覺得美國通脹遙遙無期，但我覺得通脹已經見頂了，所以開始找QDII的美元債。

　　可是那些基金之前跌得太慘了，有的虧了三四成，規模也縮得很小。我當時花了很久才找到一只符合我們要求的基金。

　　2023年3月底產品成立后，就直接重倉了。

　　我選擇偏短久期的美債，是因為降息的時候，短期利率受影響最大，確定性更高。雖然期間美元指數反彈，基金也有些回調，但整體還算不錯，目前收益率大概七八個點吧。

　　從整體配置來看，我一直是根據宏觀判斷來的。

　　比如疫情后，我判斷通脹會超預期，就配置了原油、農產品這些資產。后來美債、黃金、納斯達克、港股的機會我也抓了一些。

　　說到底，這種差異化的判斷才能帶來超額收益。

　　現在的話，我覺得港股性價比可能更高一點，但A股也不能忽視。

　　組合里面也有主動管理型的產品，比如一只較為有名的滬港深精選產品。篩選的邏輯是什么？

　　當時選擇這個產品，主要是因為他在港股的配置符合我的資產配置邏輯，后來減倉也是因為他減少了港股的比例，和我的目標不太一致。

　　投資中最重要的是，要有框架和紀律

　　很多FOF管理人會說，投資目標是追求收益且保持回撤較低。你對收益波動性的考量是怎樣的？做過哪些平衡和取舍？

　　我們的回撤目標是希望控制在5%以內。我覺得FOF更重要的還是穩健性，它不能像普通基金那樣追求彈性。

　　FOF的核心優勢在于收益比固收類產品好一點，回撤水平卻差不多或略高一點。

　　在具體選基金時，我們對風格剝離特別嚴格，會把大概30多個風格逐一剝離，最終看基金的α表現。

　　比如之前選過一只醫藥基金，剝離掉醫藥行業β后，發現它的剩余收益很穩，深入研究發現它重倉微盤股。微盤股的表現很獨特，尤其2023年，中證1000都代表不了它們的漲幅。

　　這種細致的風格剝離是我們跟其他同行不太一樣的地方。

　　當然過程中也有一些平衡取舍。比如沒有安全墊時，我會減掉一些風險資產。但這種調整可能導致后續上漲時慢了些，內部和外部壓力都有。

　　做投資很多年，你認為投資中最重要的事是什么？

　　我覺得投資中最重要的就是要有框架和紀律。

　　框架很關鍵，因為大多數人，包括我自己，其實都很難做到逆人性。

　　雖然我的框架不完全依賴量化模型輸出，但需要一些量化指標來輔助得出結論，不然大部分時候我得到的答案可能跟市場上大多數人差不多，畢竟大家每天接觸的信息都是一樣的。

　　紀律也很重要。手動干預（風控需要除外）往往是負貢獻多，還不如不干預。所以少干預、遵守規則，往往更能避免情緒化帶來的失誤。

　　在做FOF管理的過程中，遇到的最大的困難是什么？

　　我覺得FOF投資最困難的地方在于公募基金的配置范圍太窄。很多時候，配置容易暴露在相同的宏觀因子上，這就逼著你去做一些擇時判斷。

　　不過我認為有框架的擇時可以在概率上帶來正貢獻，所以還是會嘗試在配置基礎上做一些增厚。

　　2025年國內配置還是要看信用擴張的情況

　　我們在看投資管理人時，經常都會用一個詞“能力圈”。你怎么看投資管理人的能力圈？

　　我還是更看重有沒有建立一個相對客觀的分析框架，而不是只談理念或者哲學，因為那些東西很難把握。

　　具體到FOF管理人呢？如果要擴展能力圈的話，會從哪些方面進行？

　　至于我的能力圈，我現在主要在補中觀和戰術層面的欠缺。宏觀配置的周期比較長，有時候幾年都未必有特別有利的觀點輸出，這種情況下，戰術層面的能力就很重要。

　　我每天會寫代碼跑回測驗證行業ETF邏輯，同時補一些交易層面和資金流的指標，希望能提高勝率。

　　現在行業ETF關注比較多是哪些？

　　還是預期差那個邏輯，就是一些被冷落較久的傳統行業ETF，比如光伏、有色、化工這些冷門領域。

　　站在當下時點，對2025年的配置思路？

　　2025年的配置國內的話還是要看信用擴張的情況。如果信用擴張能起來，我們對權益會更樂觀，尤其是順周期板塊會更有機會；如果信用擴張還是慢，那么債券可能還有機會。

　　低利率疊加信用擴張不起來的環境會激發金融屬性強的成長股，而信用擴張則會推動和實體經濟關系緊密的資產表現更好。

　　所以，關鍵還是看信用周期，以及政府加杠桿的情況。

　　國外的話，重點是美元流動性。如果美國財政赤字能減下去，通脹會緩慢下降，對風險資產是利好的。

　　但我覺得美國財政赤字很難真正縮減，只要不繼續快速增加，面臨的通脹壓力可能就沒有我們想象中那么大。

　　債券在你目前大類資產配置中具體是怎樣的？

　　目前債券在我的組合中是處于低配狀態，大約不到四成，其中還包括美債基金和轉債基金。債基的久期較短，在2-3年左右。

　　總結配置框架和邏輯的三個層面

　　總結下自己的配置框架和邏輯？

　　三個層面吧。

　　從宏觀戰略來說，聚焦的是核心的宏觀驅動因素，即貨幣和信用這兩個框架來進行分析，而不是傳統的經濟周期研究，這些驅動因子往往是貨幣政策或財政政策等貨幣現象引起的；

　　中觀層面注重預期差，雖然預期不好把握，但能抓住一些極端情況；

　　微觀層面則在低相關性的回報流上進行資產配置，這不僅看資產類別，還要關注背后驅動邏輯的變化，比如股債相關性從經濟周期邏輯轉向貨幣現象，這些都是隨著時代演變的。

　　最欣賞的投資人是？平時喜歡看什么書？

　　我在學習達利歐，他的框架科學又有彈性，有拓展的空間，不像數學模型誰用都一樣。

　　他的宏觀判斷從足夠長的歷史維度分析，很有見地，包括他寫的《原則》和《債務危機》。

　　我比較愛看實戰派的、偏行為經濟學的理論，比如《非理性繁榮》、《動物精神》。因為傳統經濟學學過經濟的大體上都理解了，它假設人是理性的，而現實中很多現象是非理性行為導致的。

　　這些對傳統經濟學的挑戰給我很多啟示。當然也不能完全否定傳統經濟學的框架，它還是有很多基礎性價值。

　　如果用兩到三個詞形容自己，會想到哪幾個？

　　實在。不單是行事風格，還有思考上面，我理解一個東西不管理論框架有多五花八門，最后都要落在背后的本質上，沒理解本質我就不敢用。

　　自洽。不自洽的話框架沒辦法執行，紀律也堅持不了。