興證國際證券發布研報稱，預計安踏體育（02020）24/25/26年收入分別為704.70/781.21/864.19億元，同比+13.0%/+10.9%/+10.6%，歸母凈利潤分別為137.33/140.12/156.73億元，同比+34.2%/+2.0%/+11.9%，維持“買入”評級。在運動產品同質化的內卷趨勢下，安踏邁出渠道分層的步伐，通過推出更豐富店態，“不同人、不同場、不同貨”，以更精細化、差異化的店型來突破單品牌的上限。

　　興證國際證券主要觀點如下：

　　單品牌如何破局，安踏主動求變

　　1）超級安踏：運動界的“優衣庫”、中國版的“迪卡儂”，卡位稀缺，有希望打出一副好牌。

　　超級安踏以千平大店打造全品類的運動品一站式、目的地式購物場景，SKU數量精簡、主做爆品、嚴格把控產品功能與賣點，追求功能加強下的極致性價比，不論是組貨、供應鏈還是消費人群，都不與常規安踏渠道重合。2024年超級安踏約開設近50家門店，月店銷約百萬元，租金優勢使得其經營利潤率更高，2025年將加速展店。

　　2）以品類品牌做垂類市場。

　　安踏通過與頂級資源（歐文和奧運）的合作打造IP化商品，創造了包括“SV鞋店”、“冠軍店”、“0碳店”等新店型，配合限時限量、流量營銷等手段，以品類品牌做垂類市場，突破常規門店難以觸達的人群和渠道，不排除未來會有更多品類加入，如女子品類、籃球全品類等。

　　作品集店“SNEAKER VERSE”是潮鞋零售概念店，店鋪稀缺，產品差異化明顯。白標店藝術感更強、黑標店的街頭文化風格更加突出，覆蓋商圈更普適。歐文系列和王一博系列為核心商品，經常有專屬商品線的限量發售，目前國內52家ATSV鞋店（白標店14家+黑標店38家）。

　　冠軍店講述的是中國國家隊的奧運故事，產品以國家隊裝備科技為背書，不止有國旗款，還有更進階、專業的高端戶外產品線。目前安踏冠軍門店87家，店效約為常規店一倍以上，2025年將加速展店。

　　3）安踏提出了全新的五大類型門店體系，可分可合，分是品類品牌，合是ARENA競技場店或Palace殿堂級店，提供渠道業態的多樣性。

　　主品牌出海，略有成效。安踏以歐文成功撬開歐美市場，成功進入北美主流經銷渠道，2025年計劃啟動線下開店，東南亞亦發展勢頭順利，規劃2028年海外流水規模達15億美元。安踏集團具備卓越的多品牌運營能力，安踏品牌主動求變、FILA品牌高質量發展、戶外運動高景氣延續。

　　風險提示：消費復蘇不及預期，行業競爭加劇，存貨積壓風險。