華西證券發(fā)布研究報(bào)告稱，首次覆蓋H&H國(guó)際控股（01112），給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，預(yù)測(cè)24-26年收入132/138/150億元，歸母凈利5.6/6.6/8.0億元，EPS為0.86/1.02/1.24元。近幾年，公司受中國(guó)出生率持續(xù)下滑影響導(dǎo)致嬰配粉業(yè)績(jī)承壓，但隨著新國(guó)標(biāo)全面實(shí)施導(dǎo)致行業(yè)出清，頭部品牌影響可控，有助于提升市場(chǎng)份額，該行判斷公司嬰配粉業(yè)務(wù)利潤(rùn)率有望企穩(wěn)回升。同時(shí)成人營(yíng)養(yǎng)品和寵物營(yíng)養(yǎng)品的消費(fèi)力及品牌力日益增長(zhǎng)，助力公司可持續(xù)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)公司愿景，有望收入利潤(rùn)企穩(wěn)向上。

　　華西證券主要觀點(diǎn)如下：

　　公司優(yōu)勢(shì)：

　　H&H

　　（健合）集團(tuán)以嬰幼兒營(yíng)養(yǎng)與護(hù)理（BNC），成人自然健康營(yíng)養(yǎng)與護(hù)理（ANC）和寵物營(yíng)養(yǎng)與護(hù)理（PNC）三大領(lǐng)域?yàn)楹诵臉I(yè)務(wù)，旗下匯聚全球四大高端品牌——BIOSTIME、SWISSE、HEALTHYTIMES及DODIE，同時(shí)先后收購(gòu)SOLIDGOLD和ZESTYPAWS知名寵物品牌，成為公司重要增長(zhǎng)點(diǎn)。公司旗下產(chǎn)品行銷全球20多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。從最初的益生菌業(yè)務(wù)出發(fā)，到橫跨成人、嬰幼兒及寵物營(yíng)養(yǎng)的商業(yè)體系，公司已打造出一幅全家營(yíng)養(yǎng)健康“大拼圖”，走出一條獨(dú)特的“健合式”成長(zhǎng)路徑。今年，健合集團(tuán)中國(guó)區(qū)獲得了共益企業(yè)（BCORP）認(rèn)證，成為中國(guó)大陸首家在全家庭營(yíng)養(yǎng)與健康和寵物營(yíng)養(yǎng)與健康行業(yè)的共益企業(yè)。

　　ANC：

　　23年?duì)I收61.4億元，同比+34.1%。源自澳洲的自然營(yíng)養(yǎng)品牌SWISSE達(dá)成10億澳元以上的銷售里程碑，銷售額自2015年收購(gòu)該品牌以來(lái)增長(zhǎng)三倍，SWISSE已成為ANC業(yè)務(wù)主力，聚焦細(xì)分品類和人群差異化競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后高舉高打塑造品牌。得益于消費(fèi)者對(duì)科研實(shí)證美容、復(fù)合維生素及保肝排毒產(chǎn)品的強(qiáng)烈需求，SWISSE將產(chǎn)品系列進(jìn)一步擴(kuò)展至SWISSEPLUS+、SWISSEME及LITTLESWISSE，更精準(zhǔn)滿足了不同消費(fèi)群體對(duì)優(yōu)質(zhì)營(yíng)養(yǎng)品的需求。

　　BNC：

　　23年?duì)I收59.1億元，其中嬰配粉業(yè)務(wù)下滑15.1%，不過(guò)嬰幼兒益生菌及營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品業(yè)務(wù)增長(zhǎng)+9.1%，驅(qū)動(dòng)BNC收窄跌幅至11.7%。根據(jù)24年中報(bào)顯示，合生元在中國(guó)內(nèi)地整體超高端嬰幼兒配方奶粉分部的市場(chǎng)份額方面躋身第三位，將該分部的市場(chǎng)份額23年的由11.7%擴(kuò)大至13.0%。

　　PNC：

　　23年?duì)I收18.7億元，同比+18.2%，高端化、人性化的策略不斷取得成效。SOLIDGOLD在中國(guó)線上高端貓干糧類別排名第二；ZESTYPAWS進(jìn)一步完善線上線下全渠道布局，迅速擴(kuò)大其分銷網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)入沃爾瑪、TARGET等知名零售商及獨(dú)立寵物店，提高其零售滲透率，擴(kuò)大消費(fèi)者群體。ZESTYPAWS線下零售掃碼銷售額錄得可觀增長(zhǎng)，以10.0%的市場(chǎng)份額穩(wěn)居該渠道第四名；并在推出兩年內(nèi)，已在亞馬遜上保持排名第一，并在沃爾瑪?shù)膶櫸镅a(bǔ)充品類別中排名前列。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問(wèn)題、嬰配粉業(yè)務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新品推廣不及預(yù)期。