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　　李嘉誠的這筆交易背后有什么邏輯？

　　醫學界 撰文丨汪航

　　2025年第一天，97歲的李嘉誠再現大手筆拋售，這次賣的是中藥資產。

　　和黃醫藥（00013.HK）1月1日晚宣布，以6.08億美元（人民幣44.78億元）現金向上海金浦健服股權投資管理有限公司和上海醫藥（601607.SH） 出售上海和黃藥業45%的股權。

　　和黃醫藥官微稱，上述交易將幫助公司專注于發現、開發和商業化治療癌癥和免疫性疾病的創新療法這一核心業務，包括推進其新一代抗體靶向偶聯藥物（ATTC）項目。

　　李嘉誠素有“投資風向標”之稱，這筆交易也被視為醫藥行業格局變動的一個關鍵信號。醫藥行業資深分析師陳自杰（化名）告訴“藥創新”，剝離中藥資產、專注創新藥是明智之舉，“從長遠來看，中藥價值被國內高估，創新藥仍有極大的成長空間。”

　　加速剝離中藥資產

　　上海和黃藥業成立于2001年，是和黃醫藥在內地合資建立的第一家藥企，與上海醫藥全資子公司上海市藥材有限公司各持股50%，股權結構長期穩定。

　　本次交易標的整體對價為99.50億元。上海醫藥擬以9.95億元收購上海和黃藥業的10%股權，并對上海和黃藥業實施并表。金浦健服指定主體擬以34.83億元收購35%股權，和黃醫藥保留5%的間接股權。

　　交易完成后，上海醫藥將合計持有上海和黃藥業60%股權，成為實際控制人。

　　受此消息刺激，1月2日開盤，上海醫藥股價漲2%左右，和黃醫藥漲超10%。截至2日收盤，上海醫藥跌1.9%，市值764億元；和黃醫藥漲3.77%，市值204億港幣。? ?

　　上海醫藥稱，此次交易主要目的是提升產品營銷、中藥品種循證醫學與學術推廣水平，進一步提高中藥產品的國際化能力。

　　實際上，此次出售的上海和黃藥業，曾是李嘉誠實現“中藥夢”的關鍵一環。一位接近李嘉誠的投資界人士透露，李嘉誠有很深的“中藥國際化情結”。

　　2000年前后，香港大力發展中藥行業，身為香港首富的李嘉誠嗅到商機，斥資2億港元全資設立了和黃中國醫藥科技，隨后又通過合資、獨資等形式成立多個公司。其中，和黃醫藥定位于創新藥研發和成藥銷售。

　　說是創新藥研發，但和黃醫藥初期的發展更多圍繞中醫藥展開。

　　除了2001年成立上海和黃藥業，2003年，和黃醫藥與同仁堂集團總部合作成立同仁堂和黃；2004年，與廣州白云山股份有限公司合作成立白云山和黃。李嘉誠對此曾定調：中藥將是和記黃埔的第六大支柱產業。

　　雖然和黃醫藥對外仍以創新藥身份自居，但長期以來，公司絕大部分營收來自與創新藥無關的中藥業務。

　　和黃醫藥2023年報顯示，獨家品種麝香保心丸已成為中國治療冠心病適應證領域的第二大中成處方藥，占比達22%。2023年，麝香保心丸營收3.49億美元，占上海和黃藥業總營收的90.43%。

　　近年來，和黃醫藥受到資本寒冬、出海失利、持續虧損等不利因素的影響，股價一路下滑。陳自杰向“藥創新”介紹，這是因為和黃醫藥此前定位較為模糊，核心投資者多是中藥投資者，但中藥市場近年加速下滑，創新藥的價值反而受到拖累。

　　事實上，和黃醫藥有著極強的創新藥基因，公司在成立初期，曾從美國輝瑞挖來杜瑩等多位制藥行業大佬，并迅速推動多款新藥進入臨床，為公司的創新藥發展奠定了基礎。

　　“創新藥研發門檻較高、投資風險大，和黃醫藥最初把創新藥和中藥放在一起發展，可能是為了平衡風險與收益，用中藥利潤來為創新藥‘輸血’。隨著公司創新藥有所起色，未來中藥占比會越來越小。”陳自杰推測。

　　早在2021年，和黃醫藥已將其間接持有的合資企業廣州白云山和記黃埔中藥有限公司的全部股權以1.69億美元出售。這兩筆中藥資產交易，和黃醫藥的對外解釋均為將資源專注于公司的核心業務。

　　聚焦創新藥，公司價值有望重估

　　創新藥，就是和黃醫藥聚焦的核心業務。

　　和黃醫藥曾于2022年提出新的戰略，推動創造價值、調整產品管線優先次序，并將創新藥物帶向全球患者。目前，其業務重點是腫瘤和免疫領域的創新藥研發，核心資產為3款創新藥：呋喹替尼、索凡替尼及賽沃替尼。

　　這三款產品均在國內獲批并進入醫保。其中，呋喹替尼是首個獨立由中國人發明、中國醫生研究、中國企業研發的抗癌創新藥，也是和黃醫藥的拳頭產品，成功登陸了美國市場，2023年的銷售額為1.08億美元。

　　索凡替尼是我國歷史上第一個獲批用于治療神經內分泌瘤（NET）的自主創新藥，2023年錄得4390萬美元營收，在國內市場的份額占比是21%；賽沃替尼則是和黃藥業首款License-out的創新藥，2023年全年營收4610萬美元。

　　三款創新藥中，呋喹替尼的獨家海外商業化權益被授予武田制藥，這筆交易首付款為4億美元，總價高達11.3億美元。據武田公布的數據顯示，僅今年上半年，呋喹替尼就實現銷售額1.31億美元，實現爆發式增長。

　　同時，呋喹替尼在10余個全球其他地區的上市申請正在積極推進中，今年6月還獲歐盟委員會批準，用于治療經治轉移性結直腸癌。由此，呋喹替尼也成為了上海首個成功出海美國、歐洲兩大標桿市場的中國原創新藥。

　　此次出售中藥資產所得到的收益，和黃醫藥將用于推動產品管線以及核心的創新藥業務，還包括重點推動其新一代的抗體偶聯藥物平臺。? ?

　　該平臺依托和黃醫藥在探索腫瘤通路方面積累的廣泛知識，以及在小分子靶向治療領域已經驗證的專長而建。透過將抗體與靶向藥物（而非細胞毒素） 相結合，這些ATTC通過雙重機制作用于治療靶點。

　　和黃醫藥透露，在臨床前研究中，僅單次給藥就展現出強大的抗腫瘤活性和持久的緩解，且與單獨使用抗體及靶向藥物相比具有更強的抗腫瘤活性，并提高了靶向藥物相關的耐受性。

　　按照公司計劃，首個ATTC候選藥物將于2025年下半年進入臨床試驗。

　　陳自杰告訴“藥創新”，聚焦創新藥有助于提升和黃醫藥的整體估值。一是國家不斷出臺支持創新藥發展的政策；二是公司的創新藥體系已經形成，未來需要更大的資金量支持其發展；三是二級市場融資較難，出售中藥資產能快速回籠資金。

　　1月2日，和黃醫藥宣布其聯合療法新藥上市申請已獲國家藥監局受理并優先審評。花旗研究報告指出，該聯合療法相較于競爭對手具有優勢，且公司出售中藥資產，增強資本和債務結構。由此，花旗上調和黃醫藥目標價至42港元（截至1月3日收盤，股價為23.25港元），維持買入評級。

　　“這筆交易可以說是天時地利人和。海外醫藥基金一直不看好中藥，對其估值偏低，而國內市場對中藥又整體高估了。這次和黃醫藥聚焦創新藥后，勢必要繼續出海，其估值邏輯也會經歷從中藥向創新藥轉變的過程。”陳自杰說。

　　“藥創新”此前報道，在醫保對中成藥監管趨嚴、集采加速、原材料價格上漲、DRG醫保支付改革等背景下，一批中藥企業利潤大跌，前景不明。自2020年以來，已有多個中藥企業掛牌出售，“接盤方”大多為國資企業。

　　正如中國醫藥行業長期觀察者、醫學界網創始人陳奇銳所言，中成藥的冬天來了，創新藥的春天就在眼前。?