據(jù)港交所1月17日披露，八馬茶業(yè)股份有限公司（以下簡稱：八馬茶業(yè)）向港交所主板提交上市申請書，華泰國際、農(nóng)銀國際、天風國際為其聯(lián)席保薦人。

　　營收波動向下利潤向上

　　據(jù)招股書，該公司是中國高端茶市場的領導者、高端中國茶領域銷量第一名、中國最具知名度的茶品牌。

　　根據(jù)弗若斯特沙利文報告，按2023年末茶葉連鎖專賣店數(shù)量計，該公司在中國茶葉市場排名第一；按2023年銷售收入計，該公司在中國高端茶葉市場排名第一，同時在中國烏龍茶和紅茶市場亦排名第一；截至2024年，該公司的鐵觀音銷售量連續(xù)10 余年位居全國第一，巖茶銷售量連續(xù)5年位居全國第一；根據(jù)弗若斯特沙利文，按品牌偏好度計，該公司在中國茶葉市場及中國高端茶葉市場均排名第一。

　　此外，根據(jù)中國茶業(yè)連鎖行業(yè)報告，該公司“八馬”品牌的知名度于2024年位列行業(yè)第一，顧客滿意度于 2023-2024年連續(xù)兩年排名第一。該公司借助遍佈全國的線下門店網(wǎng)絡和全方位的線上銷售平臺為消費者提供高品質中國好茶，產(chǎn)品覆蓋烏龍茶、黑茶、紅茶、綠茶、白茶、黃茶等全品類茶葉及茶具、茶食、茶飲等非茶葉產(chǎn)品，形成了完整的茶飲產(chǎn)品矩陣。

　　往績記錄期內(nèi)八馬茶業(yè)實現(xiàn)了快速增長并保持良好的盈利能力，公司的門店（包括直營店及加盟店）總數(shù)由往績記錄期初的2，613家增至截至2024年9月30日的3498家，其中加盟門店數(shù)量由2203家增至3224家。

　　財務方面，于2022財政年度、2023財政年度、2024年九個月（以下簡稱：報告期內(nèi)），八馬茶業(yè)分別錄得收益約為18.18億元（單位：人民幣，下同）、21.22億元、16.47億元，同比增長16.7%及0.98%；同期，期內(nèi)利潤分別約為1.66億元、2.06億元、2.08億元，同比增長24.1%及12.6%。可見營收增速遠低于利潤增速。

　　毛利率方面，2022年、2023年、2024年前九個月，公司整體毛利率分別為53.3%、52.3%、55.4%。值得注意的是，八馬茶業(yè)一直被外界詬病研發(fā)投入低，但銷售及營銷支出占比高。

　　數(shù)據(jù)上看，2022—2023年，八馬茶業(yè)銷售及營銷開支分別為6.17億元、6.81億元，占當期營收的33.94%、32.09%，研發(fā)成本分別為822萬元、1162萬元，占當期營收的0.45%、0.55%；2024年前九個月，八馬茶業(yè)銷售及營銷開支同比增長3.38%至5.20億元，占該期營收的31.57%，研發(fā)成本同比增長35.25%至1006.4萬元，占該期營收的0.61%。

　　按產(chǎn)品劃分，公司有茶葉產(chǎn)品、非茶葉產(chǎn)品、其他等三大板塊。報告期內(nèi)，茶葉產(chǎn)品為公司主要營收業(yè)務，占比維持在88%左右，非茶葉產(chǎn)品（包括茶具、茶食、純茶飲料等）占比11%左右，其他收入（包括投資物業(yè)租金等）約占0.1%。在主營業(yè)務茶葉產(chǎn)品上，烏龍茶（鐵觀音和武夷巖茶）是公司的代表產(chǎn)品，營收占公司總營收的接近30%。不過，2024年前九個月，烏龍茶收入從上年同期的4.86億元減少至4.69億元，主要系因鐵觀音銷量下滑。

　　加盟商撐起業(yè)務半邊天主力產(chǎn)品增長天花板可見

　　從渠道來看，加盟商撐起其業(yè)務半邊天。

　　招股書披露，2022年、2023年及2024年前9個月，公司旗下加盟商分別為1033名、1202名及1241名。同期，公司向這些加盟商銷售實現(xiàn)收入分別約9.12億元、10.73億元和8.19億元，分別占同期公司總收入的50.2%、50.6%及49.7%。

　　報告期內(nèi)，公司將若干直營門店轉為加盟店，以至于直營門店規(guī)模分別減少58家、36家和42家。同期，加盟店分別增加376家、475家和170家。截至2024年9月末，加盟門店3224家，占公司門店線下門店總規(guī)模的92.17%。

　　不過，在八馬茶業(yè)多個銷售渠道中，向加盟商銷售的毛利率最低。截至2024年9月30日的9個月，八馬茶業(yè)向加盟商銷售茶葉的毛利率為46%，遠低于公司線下直接銷售78.2%的毛利率。

　　股權方面，八馬茶業(yè)被王氏家族牢牢控制。截至最后實際可行日期，王文禮、王文彬、王文超、吳小寧、陳雅靜和王小萍為一致行動人，共同控制或行使55.90%投票權，為公司控股股東。王文彬、王文禮及王文超互為兄弟，陳雅靜系王文彬之妻、吳小寧系王文禮之妻、王小萍為王氏兄弟的姊妹。王氏家族之外，公司企業(yè)股東頗為亮眼，包括IDG、壹叁資本、天圖資本以及劉永好旗下的成都新津等等。

　　由于茶葉貢獻營收超八成，所以八馬茶業(yè)的增長空間與茶葉市場無不相關。近年來，我國茶葉內(nèi)銷總量呈持續(xù)穩(wěn)定增長態(tài)勢。2019年，中國茶葉內(nèi)銷總量達202.56萬噸，同比增長6.02%。 2019 年，國內(nèi)市場銷售總額達2739.50億元，同比增長2.95%，增幅并不算大。

　　就茶葉品類而言，據(jù)中國茶行業(yè)流通協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，目前綠茶市場占比領先，約為60%；黑茶占比約為15%，且處于增長趨勢；烏龍茶及紅茶的市場占比約為10%；而白茶和黃茶的市場占比相對較低，白茶約為2%，黃茶不足1%。各茶類消費格局相對穩(wěn)定，八馬茶業(yè)的拳頭產(chǎn)品烏龍茶在市場規(guī)模偏小，而規(guī)模最大的綠茶市場，公司營收規(guī)模較小，總體來看，天花板較低。

　　截至2025年1月10日，該公司擁有兩個茶葉精制生產(chǎn)基地，安溪生產(chǎn)基地位于福建省安溪縣，主要從事鐵觀音茶葉及組合茶的精制，而該公司的武夷山生產(chǎn)基地位于福建省武夷山市，主要從事武夷巖茶及紅茶葉的精制。

　　由于下游市場規(guī)模有限，八馬茶業(yè)的庫存商品規(guī)模增長仍需注意。近年來，公司的存貨賬面價值整體呈現(xiàn)增長趨勢。報告期內(nèi)，八馬茶業(yè)存貨的賬面值分別為4.4億元、4.36億元及4.61億元，仍處于上漲趨勢，而這主要來自庫存商品的增長。

　　雖說為擴容業(yè)務規(guī)模，八馬茶業(yè)近年來加大了普洱茶采購儲備力度，但公司存在存貨余額上升的可能性，或會導致存貨周轉率下降，加大存貨跌價的風險，不利于盈利能力的提升。

　　綜上所述，八馬茶業(yè)營收規(guī)模增長遠低于利潤增速，可見其成長性似乎存在不足。尤其是其拳頭產(chǎn)品烏龍茶市場規(guī)模較小，想象空間并不算大，可以預見八馬茶業(yè)的全品類成長仍需時間考驗，而拓展市場的加盟模式仍將進一步攤薄公司的利潤。